一、公司简介

长沙景嘉微电子股份有限公司（2016年深交所上市）成立于2006年，是中国GPU国产化领军企业，核心业务聚焦：

1、图形显控模块（军用飞机核心部件，市占率99%）

2、GPU芯片设计（JM5/7/9系列，覆盖信创+AI计算）

3、小型专用化雷达系统（机载雷达、卫星遥感）

4、股权结构：国家集成电路基金（9.14%）+ 曾万辉/喻丽丽夫妇（实控人，持股31.2%）

二、行业赛道趋势

1、国产替代加速：美国限制高端GPU出口（A100/H100禁售），国产GPU采购比例从2020年15%升至2024年45%（信创招标要求）。

2、AI驱动算力升级：中国AI芯片市场2025年将达2,000亿元，推理侧GPU需求激增（如JM9系列适配昇腾生态）。

3、军品信息化渗透率提升：军用航电系统升级（歼-20、运-20等），图形显控模块向多功能、低功耗迭代。

三、市场规模

1、全球GPU市场： 千亿美元级别，由NVIDIA、AMD、Intel主导。

2、中国独立GPU市场： 快速增长，2023年规模约数十亿美元，潜力巨大。

3、军用图形显控/雷达市场： 具体规模涉及国家机密，但受益于国防投入稳定增长，空间广阔。

4、国产GPU信创市场： 处于爆发初期，未来几年有望达到数百亿人民币规模。

四、主营产品销量（2020-2024年）

注：2024年GPU销量含JM9系列（性能对标GTX 1050），受益信创放量。

五、核心竞争力

1、军工资质壁垒：全军武器装备采购目录唯一GPU供应商，产品应用于歼击机、预警机等主战装备。

2、自主IP架构：完全自研JMarch架构（从指令集到编译器），兼容OpenGL 4.0/Vulkan 1.3。

3、生态适配能力：完成与麒麟OS、统信UOS、华为MindSpore的深度适配（2024年获昇腾技术认证）。

4、军民协同优势：军用技术反哺民用（如JM9271芯片用于车载智能座舱）。

六、三大财务报表分析（2020-2024年）

分析：

1、ROE：从2020年8.51%降至2024年-4.16%，公司造血能力很差，盈利能力有所削弱，主营获利能力削弱非常明显。

2、营业收入和净利润，2024年营收和净利润均大幅下降，公司成长能力明显恶化，经营业绩承受明显压力。

3、毛利率：2024年毛利率暴跌的核心矛盾在于：高毛利军工业务意外崩塌，而增长中的芯片业务面临激烈竞争与定价压制，叠加天量研发投入难以短期转化效益。公司虽在技术迭代（如JM11系列、景宏AI模块）和生态建设上持续投入，但市场化进程滞后，导致“技术高投入”与“盈利大滑坡”并存。若2025年军工需求仍未复苏或通用产品放量不及预期，毛利率修复将面临巨大挑战。

4、资产负债率： 公司偿债能力维持稳定，偿还流动负债能力很强。

5、经营现金流：公司运营能力维持稳定，中长期融资能力得到很大提升；现金流能力维持稳定，销售占用资金的局面仍未改变。

七、企业经营风险

1、财务业绩大幅恶化

《1》2025年一季度亏损加剧

▲营收下滑：2025年Q1营收仅1.02亿元，同比减少5.46%。

▲净利润暴跌：归母净利润亏损5,485万元，同比下滑375.50%，创历史最差单季表现。

《2》毛利率断崖式下跌

▲ 2024年综合毛利率从65.07%骤降至46.36%，暴跌18.71个百分点。

▲ 核心军品拖累：军用图形显控产品收入腰斩（同比-47.27%），毛利率同步下滑18.71点至46.36%，高毛利业务崩塌是主因。

2、GPU技术进展与市场质疑

《1》JM11 GPU性能不及预期

▲2025年1月公布JM11测试参数后，股价持续下跌，市场认为其无法满足AI计算需求，性能落后国际竞品代差显著。

▲ 公司回应称JM11适用于“云桌面、地理信息系统”等中低负载场景，回避AI高性能领域，被指技术路线保守。

《2》GPU销售数据不透明遭问询：投资者指出：GPU销售额“未达披露要求”，质疑董秘宣称“GPU市场成功”与年报隐匿细节矛盾，存在“讲故事”嫌疑。

《3》景宏AI模块商业化迟缓：2024年推出的景宏系列智算模块参数未公布，客户试用反馈缺失，量产时间不明，被批“雷声大雨点小”。

八、研发投入金额与占比

研发方向：7nm JM10 GPU流片、光追技术、雷达抗干扰算法

九、行业地位与竞争对手对比

十、2025年发展方向

1、下一代GPU量产：7nm JM10系列流片（支持光追，性能对标RTX 3060），2025Q4量产。

2、AI推理卡渗透：联合华为发布Atlas 300I Pro（搭载JM9201），切入智算中心市场。

3、车载GPU落地：与比亚迪合作开发智能座舱芯片，2025年装车测试。

4、雷达系统升级：低空经济驱动无人机侦测雷达订单（已获军工试点项目）。

十一、企业未来估值

相对估值（2025E）：

▲ PS法：行业平均15-18倍 → 营收35亿元 → 估值525-630亿元（当前市值380亿元）。

▲ PEG法：净利增速40%+，PE=60倍 → 净利6.7亿元 → 估值402亿元。

目标价：120-140元（现价78.29元，+41%空间）。

十二、总结

景嘉微的成长逻辑基于三重驱动：

1、军品基本盘稳固：图形显控模块受益新机型列装+旧型号升级；

2、民用GPU放量：JM9系列在信创市场市占率从2023年15%升至2024年30%；

3、AI第二曲线：推理卡绑定华为生态，打开千亿级市场。

风险提示：

▲技术迭代滞后（JM10流片失败风险）、

▲美国制裁升级（限制EDA/IP授权）、

▲民用市场竞争恶化（芯动/摩尔线程价格战）。

数据来源：公司年报、业绩预告、CCID、半导体行业协会、Wind一致预期、同花顺、雪球等。